刘翔峰
英国脱欧使全球金融市场震荡加剧，欧洲一体化遭受重挫，从长远看由于欧元和英镑货币地位的变化，将会影响到世界经济格局的调整。随着伦敦的人民币离岸中心的地位发生变化，中国也需要相应调整。
英国和欧盟由若即若离走向分裂
英国与欧盟的关系，只有追溯欧盟历史才可以看得清楚。二战结束后，欧洲百废待兴，欧洲统一之父——让·莫内于1951 年在设计欧洲煤钢共同体时强调了欧洲统一的前景，法国、德国、意大利、荷兰、比利时、卢森堡于1967年签订《布鲁塞尔条约》标志着欧共体正式成立。欧洲一体化演绎着不断扩张和深化的进程，1992年成立欧盟，1999年发行统一货币——欧元，欧盟是经济一体化层次最高的区域性组织，也是世界上最大的单一市场，英国则在欧洲一体化进程中保持着进而又退的姿态。英国初始加入欧盟曾两次受拒，戴高乐称英国在政策和态度上还不完全属于欧洲，英国入盟不是真心来建设“欧洲人的欧洲”，而是作为美国的“特洛伊木马”，直到1973年英国才加入欧共体，但没加入欧元区。英国一直希望在维护主权与灵活对待主权让渡之间寻求某种平衡，因此与欧盟的关系也在全面融入和若即若离之间徘徊。2012年欧债危机后，欧盟需要通过统一财政政策推动政治一体化以挽救欧元，将欧盟机构转变为欧元区的联邦式治理机构。但英国却反对欧元区“集欧盟之力解决欧债危机”，反对欧元区国家的制度深化和加速向“欧洲合众国”的目标迈进，反对欧盟只为适应欧元区需要而变革从而忽视非欧元区国家的利益，主张欧盟向多样性、灵活性发展，而非加速政治联合。英国对欧盟难有归属感，其成员国身份是一种“利益权衡，而非发自内心”。随着世界经济的深度调整，美国和英国率先复苏，英国认为欧盟拖累了本国经济， 6月24日脱欧派终于胜出，英国脱欧成为事实。
英国脱欧导致国际金融市场动荡是暂时的，对世界经济格局的影响则是深远的
（一）国际金融市场受到英国脱欧强烈冲击
英国脱欧产生的冲击波传导到股市、汇市、债市和大宗商品，对全球资产配置格局产生了重大影响。全球投资者风险偏好下滑，利空股票、英镑、欧元、新兴市场货币、原油等风险资产，利好美元、黄金、日元等避险资产。具体表现在：一是欧洲股市动荡，跌幅创纪录。英国脱欧当天全球股市总市值一天内蒸发3.3万亿美元，亚太股市纷纷大跌，MSCI指数下跌4.8%，道琼斯指数下跌超过600点，欧洲股市下跌7%。英国股市跌3.2%，德国、法国、意大利和西班牙分别跌6.8%、8%、12.5%和12.4%，均创最大单日跌幅。二是外汇市场继续调整，币种趋势分化。英国脱欧后，英镑一路下跌，跌幅超过13%，7月14日英镑对美元汇率在1.3附近，跌至31年低位。欧元兑美元跌破1.1。全球资金涌向美元、日元、瑞士法郎等避险货币，美元持续走强，日元汇率逼近100日元兑1美元，较英国脱欧公投前累计升值逾3.3%。三是长期债券利率大幅下滑，负利率持续。英国脱欧后，10年期美债收益率1.38%创纪录最低，10年期荷兰国债收益率跌至负值创历史新低，10年期日本国债收益率跌至-0.3%的纪录新低，10年期丹麦国债收益率首次跌至负值，10年期澳大利亚国债收益率跌至纪录新低1.849%，德国国债收益率连跌七周创欧洲央行QE启动以来最长跌势。发达国家国债收益率自由落体，拖累全球债券收益率走低，已经影响到更长期债券、新兴市场债券和风险更高的企业债，这是债市对未来经济表现发出的警示。据摩根大通数据，整个国债市场有36%或价值10万亿美元的国债收益率都为负值，有1万亿美元的企业债收益率也为负值。英国脱欧使全球货币政策继续保持宽松，负利率环境也会持续。四是黄金价格大涨，大宗商品分化。全球经济增长预期下降，不确定性高企，与增长相关的油价和工业金属价格全面承压，与避险相关的黄金价格受到提振。受脱欧冲击，全球经济需求下降，原油价格下行压力较大，目前布伦特原油大跌5%至48美元附近，而黄金上涨6%至1330美元/盎司之上。由于欧元与英镑贬值压力较大，各国央行的外汇储备会调低其投资占比，而将更多资金转向黄金储备。相比发达国家黄金储备在外汇储备的占比达到10%，新兴国家还不到5%，因此新兴国家可以进一步增持黄金，以分散外汇储备的汇率波动风险。
（二）伦敦金融中心地位将下降，英国可能出现流动性危机
脱欧将导致英国金融中心地位下降，相当部分的金融功能将由伦敦搬回欧洲大陆，欧元结算中心必然移出伦敦，保险、基金、信用卡等不少行业都会将欧洲部分的业务移回欧洲大陆，英国可能面临投资停滞，几乎所有商业机构都会暂停投资计划，直至脱欧细节出炉、英镑跌势停止，这对伦敦金融中心的冲击很大。目前，英国有六只房地产基金宣布暂停赎回，两只地产基金将估值下调5％至15％，反映出全球投资者对欧洲的前景极不看好。全球投资者开始不计后果地抛售英国的资产，由于房地产流动性差，一旦抛售会发生连锁反应，发行机构和持有机构的资本金都将受重创，流动性更加紧缩。英国房地产基金的流动性危机才刚刚开始，这是多米诺骨牌的第一张，正如2008年次贷危机开始也是发生在和房地产相关的产品。资本从欧洲最自由的英国流出，接下来流动性危机将会蔓延到整个欧洲大陆。
（三）货币地位的变化折射出即将变化的世界经济格局
美元地位上升，美国经济一极独大。国家强盛的关键在于经济，经济实力最直接的反映就是一国的货币，通过货币可以真实地看到世界经济的格局。二战后，美国作为世界经济中心一直称霸全球，美元成为国际货币体系中的主导货币，从1945年布雷顿森林体系确立了美元霸主地位，到1971年布雷顿森林体系破产导致美元与黄金脱钩，美元成为事实上的世界的基轴货币，从金本位制过渡到浮动汇率制，脱离了黄金的约束，美元在世界中的流通性更好。美元作为主导货币，不断通过贸易逆差输出货币，同时能以极低利率获得资本，其债券利率远远低于其他国家债券。即使美元贬值，由于美元本身是计价货币，也不会因为贬值而增加债务负担。2008年金融危机之后，美元作为主导货币的信誉降低，但是欧债危机、英国脱欧风波等，却推动了美元的主导地位上升。各国货币地位的强弱变化，其实反映的是世界经济秩序和格局的变化。英国脱欧将极大地削弱欧盟和英国在全球政治和经济格局中的博弈力量，随着欧盟内部动荡加大，美国在全球经济中的话语权将进一步加大。
欧元受挫，作为世界经济一极被严重分化。欧元作为欧洲一体化的象征，曾对美元形成了有力挑战，但受2008年美国金融危机、欧债危机的拖累，尤其此次英国脱欧更是对欧洲一体化的直接否定，欧元受到重挫。其表现为，一是脱欧导致两败俱伤。脱欧之前，英国的对外直接投资中20%投向欧盟，欧盟对外投资中15%都投向英国；英国对欧盟贸易逆差占其总逆差的50%；欧盟国家就业人口在英国就业人口高达6.8%；英国是全球最大的外汇交易中心，又是欧元清算中心，欧盟国家74%的OTC衍生产品交易在英国，欧盟国家55%的PE基金由设在英国的总部发起，欧洲养老基金42%的资产来自英国，英国还参加了欧盟国家35%的风险投资。可见，退欧对双方都有巨大损伤。二是欧元区经济失衡加剧。欧元区扩张很快，把竞争力、经济结构与经济周期存在很大差异的国家强力整合，实施了统一货币和货币政策，导致欧元区经济的结构性失衡，因此希望通过银行业联盟和财政统一进行整合。但英国不愿意承担集欧盟之力解决欧债危机的责任而决定脱欧，欧元区调整经济失衡的进程被大大延缓。三是欧元区可能发生银行业危机。英国脱欧将使欧元区经济状况恶化，意大利可能成为欧元区内发生银行业危机的第一张骨牌，据意央行统计，其整体金融坏帐高达3600亿欧元，坏帐率达18.1%，占欧元区上市银行全部坏账将近一半，英国脱欧会加重意大利银行压力，银行业危机一触即发，其骨牌效应亦会造成欧洲银行业大规模违约风险。瑞士议会近期撤回加入欧盟永久成员的申请反映出对欧洲前景的忧虑。
日元升值成为避险工具，日本仍然是世界经济中的一支重要力量。英国脱欧使日元表现强势，但日元与美元不同，日元是低息货币，金融市场具有足够的深度和广度，且日元并没有直接卷入美国次贷危机和欧债危机，所受损失有限，欧美反危机所采取的零利率和量化宽松政策其实是向日本当时既有的政策靠拢，由于日本是全球实行零利率最早的国家，全球风险不高时，日元是流行的套利交易货币；全球风险上升，国际资本利用日元避险功能反而增强。
人民币承受贬值压力，中国经济深度调整。英脱欧后，中国境内人民币贬值不到1%，体现出中国经济有序减速、资本管制有效以及央行必要时进行干预的信心。未来看，由于全球投资者风险规避情绪上升，全球资本流向安全港，人民币仍然有贬值压力，但由于人民币汇率形成机制近期弹性明显增强，人民币汇率弹性增大，人民币兑美元将缓步贬值。但人民币对于欧元和英镑相对稳定，短期对英镑和欧元暂时升值。中国经济崛起过程中，由于拥有巨额外汇储备在美元贬值时承受了巨大风险，意识到人民币作为计价和结算货币的必要性，开始了一系列的货币互换、跨境贸易和投资结算，并迅速成为国家外汇使用中的第五大货币，随着离岸中心快速发展，人民币的影响力不断上升。未来，对于人民币国际化的货币安全，也将成为持续的研究论题，只有人民币做到对内和对外的货币安全，才可能去参与国际货币体系重塑，并维护世界经济和金融的稳定。
面对变局，中国应积极应对
第一，中英中欧合作需要继续加强。英国脱欧对中国经济影响相对有限，在全球抛售潮中，中国A股和H股市场在公投后首个交易日分别下跌约1.3%和3%，跌幅较小的原因是由于中国境内市场和全球交易所的关联性低。中国短期资本流动受到的冲击可控，严格的资本管制帮助了中国投资者免受重大外部冲击。就对贸易和投资来看，由于英中贸易和投资在中国贸易和投资总额占比不足3%，远落后于美国、德国和日本，影响较小。但是就未来看，英国的全球化程度很高，在东亚地区有很多其传统优势产业，英国脱欧后很可能向东看，中国与英国的合作机会更多。从欧盟角度看，英国脱欧后，欧盟也会积极向东看，中国与欧盟国家的领域对接会更加紧密。中国正积极推进“一带一路”倡议，就是要进一步把中国和欧洲联系起来。
第二，控制人民币汇率风险。据民生证券分析，英国脱欧后如外汇风险加剧，最优情境，英镑欧元同跌10%，美元指数升至99，如果CFETS不变，人民币中间价在理论上的最大贬值压力2.53%，人民币汇率兑美元至6.74；最差情境，英镑欧元同跌30%，美元指数升至114，如果CFETS不变，人民币中间价的理论最大贬值为跌7.5%，人民币汇率兑美元至7.0。因此，认清人民币汇率的变动趋势，继续推进人民币汇率机制的市场化改革，继续推进中国金融体制改革，强化内部风险控制，才是应有之义。必须管控货币风险，提高管理货币的水平，加大市场供求决定汇率的力度，提供足够的风险管理的工具、机制和手段，主动管理风险，防范风险冲击。
第三，人民币离岸中心需要相应调整。伦敦是第二大离岸人民币中心，伦敦设立了人民币清算银行，被授予人民币合格境外投资者（RQFII）额度，发行了主权债、央行票据等人民币新产品，根据环球银行金融电信协会（SWIFT）离岸人民币业务排名，英国今年4月超越新加坡排第二，市场份额达到6.3%。但是，脱欧后人民币清算业务将受到直接影响，需要及时调整。一是打造欧元区内的法兰克福、巴黎等人民币离岸中心。德国、法国在欧盟地位高，且欧央行总部位于法兰克福，英国脱欧将提升法兰克福与巴黎的金融地位；意大利作为欧盟第三大经济体，且米兰、罗马都有中资银行机构，意大利对中资银行的重要性也将进一步上升。二是仍需重视伦敦人民币离岸中心的作用。欧盟的各金融中心都有各自投射的市场，它们和伦敦之间无法完全替代，需要合理布局。
第四，中资银行需要重新考虑欧洲布局。英国脱欧后伴随着金融地位的变化，人民币相关业务会受到削弱，中资银行在欧洲的布局将有所改变。脱欧的长期性和复杂性将削弱伦敦辐射欧洲的能力，对中资银行来说，因其在欧洲分行规模较小，短期影响有限，但中长期内将改变在欧洲的布局。目前欧洲共有54家中资银行境外分支机构，占比28%；其中英国与卢森堡共有12家，并列欧洲第一。一般大型银行会把伦敦作为中东和非洲的业务总部，因其在时差和地理位置上与欧洲更为接近，英国脱欧后，伦敦在这两个地区的影响将下降，中资大银行在选择时可能更倾向选择卢森堡等地。中资银行在英国本土布局也会改变，过去更多布局在南部，未来会更多在苏格兰等北部地区布局。中资银行海外机构运营模式会变得更复杂，以前在伦敦就可以为欧盟其他地区企业提供服务，以后的机构设置会更加复杂，营运成本会提高。
总之，英国脱欧近期引起国际金融市场的动荡不安将会归于理性，但其对于世界经济的影响应该是长期的深远的，它改变了各国货币的地位变化，也将引起世界经济格局的调整和改变。
作者单位：国家发改委外经所